淘金國企改革，已然成為PE基金投資的新潮流。 　　

近期，重慶兩江汽車產業(yè)創(chuàng)新發(fā)展投資基金(下稱“兩江汽車基金”)正在參與一家重慶國有企業(yè)改革。具體而言，這只PE基金將北京某研究院研發(fā)的汽車高強度鋼板生產技術，引入當地一家國有鋼企，幫助后者完善公司治理同時，扭轉主營業(yè)務連年虧損現狀。 　　目前，三方正在討論相應的操作模式，其中包括兩江汽車基金擬出資1億元，聯合當地政府組織研究院以技術入股、國有鋼企以生產線與資金入股、合資組建一家汽車輕量化產品企業(yè)。

一旦鋼企引入這項技術實現業(yè)績改善，將通過股權回購方式幫助兩江汽車基金在2018年實現項目退出，預期年化收益12%-20%。 　　“這項方案仍在前期規(guī)劃階段。”一位接近兩江汽車基金的知情人士透露，基金管理團隊還需要與各個參與方進一步協調溝通，才能敲定最終的實施方案，不排除其中存在一定變數。 　　

在多位PE基金管理人士看來，PE參與國企改革，無形間考驗著PE基金的政府游說協調能力。 　　這項工作的操作難度，絕不亞于投行工作——無論是引入新技術幫助國企實現業(yè)績增長，還是協助企業(yè)進一步完善公司治理機制，每個環(huán)節(jié)都需要說服政府部門，期間溝通的效率足以決定PE基金的投資成敗。 　　

PE參與國企改制“高門檻” 　　

參與重慶國有鋼企改制，是目前兩江汽車基金額度最大的單筆股權投資項目。21世紀經濟報道記者獲得的這只PE基金資料顯示，該基金計劃在今年6月份完成10億元募資，主要投資汽車關鍵零部件、新能源汽車、智能汽車、汽車后市場、汽車文化類相關企業(yè)，但擬定的項目投資額均不超過1億元。 　　

將基金最大單筆投資項目押注在國企改革，的確考驗著基金管理團隊的資本運作能力。目前這家重慶國有鋼企通過生產線與資金入股，需要解決人員安置、生產線調整等問題，但這些問題未必能按市場化運作方式解決，需要與當地國企主管部門溝通敲定處理辦法。 　　基于國企改制過程中行政效率的擔憂，多數PE基金往往“敬而遠之”。真正參與國企改革的PE基金主要有兩類：一是由政府背景或國企主導發(fā)起的PE基金，二是在參與國企改制方面積累了豐富操作經驗的大型PE基金，如弘毅投資。 　　兩江汽車基金則屬于前者。基金發(fā)起方既有國有創(chuàng)投背景的湖南省高新創(chuàng)業(yè)投資集團有限公司，也有中國機械工業(yè)聯合會(前身是國家機械工業(yè)部)下設的中國汽車工業(yè)協會，中國汽車工程學會長期參與制定汽車行業(yè)發(fā)展規(guī)劃與相關政策。 　　去年10月，兩江汽車基金與國家發(fā)改委相關部門開始接觸溝通，爭取得到汽車產業(yè)鏈整合的政策扶持。比如兩江汽車基金在幫助這家重慶國有鋼企引入汽車高強度鋼板生產技術的同時，可以協助企業(yè)向相關部門申請一定額度的技術改造專項資金、科技成果轉化引導資金、地方財政稅收優(yōu)惠政策等。。 　　這位知情人士坦言，之所以將兩江汽車基金注冊在重慶，主要是為了爭取地方政府對這只PE基金參與國企改革、整合當地汽車產業(yè)鏈給予一定的財稅支持，如在相關地方政策指引下，重慶兩江地區(qū)政府部門擬允許兩江汽車基金按15%稅率繳納所得稅。 　　

考慮到國企改革操作的復雜性，兩江汽車基金主要的投資獲利方式，仍是借助汽車行業(yè)企業(yè)的IPO與并購整合退出。 　　

21世紀經濟報道記者獲得的兩江汽車基金擬投資項目清單顯示，該PE基金除了斥資1億元參與重慶國有鋼企改制，其他最大的三筆投資，分別是斥資6000萬元投資一家全自動智能化空調系統(tǒng)企業(yè)，9000萬元投資國內首家掌握柴油機燃油噴射系統(tǒng)核心技術公司、8000萬元投資一家節(jié)能環(huán)保型汽車電機企業(yè)，這三家企業(yè)均計劃在未來3年IPO，預期年化收益達到30%-80%不等。 　　在多位PE基金人士看來，PE基金參與國企改制，往往帶有一定的運氣成分。通常國企對PE基金的準入要求較高，除了要求PE基金具備較強的產業(yè)或資本實力外，還必須在國企技術進步、改善產品結構、提高管理效率、開拓市場等方面發(fā)揮重要作用。 　　這位知情人士表示，PE基金參與國企改制，有時需要按項目規(guī)劃募資與投后管理。他們?yōu)榇舜蛩惴謩e設立15億的專項基金與25億的夾層基金。 　　不同于兩江汽車基金先募資后股權投資的運作方式，專項基金與夾層基金將按照項目完成募資，分別遵循債權、債權與股權相結合的投資方式，滿足汽車行業(yè)國企改制的不同融資需要。 　　為了避免三只基金同時投資一家企業(yè)所衍生的出資人(LP)利益分配不均衡問題，基金管理團隊還規(guī)定每家企業(yè)只能由一只基金負責投資。 　　LP最低出資1000萬 　　在兩江汽車基金募資路演期間，高凈值人群與民營企業(yè)的利益訴求點顯得截然不同：高凈值人群相當關心基金參與國企改革、整合汽車產業(yè)鏈過程的綜合投資回報率，能否超過同期民間借貸的利率水準;民營企業(yè)則更加看重企業(yè)經營戰(zhàn)略轉型的商機，比如上海三思電子工程有限公司研發(fā)光效160lm/W的LED球泡燈，其采用全配光設計，無頻閃、低結溫溫升等技術，將燈泡額定壽命延長至4萬小時同時大幅降低能耗，有望替代傳統(tǒng)的100W白熾燈。目前這家企業(yè)打算將這款產品廣泛應用在隧道路燈、地下車庫、公路路燈等民用領域的基礎上，進一步嘗試“切入”汽車制造環(huán)節(jié)。 　　由于LP投資熱情較高，兩江汽車基金內部為此重新設定了LP出資門檻，除了將LP最低出資門檻設定為1000萬元，還將高凈值群體的募資比例降至基金總募額的5%-10%，民營企業(yè)的份額反而提高至30%。 　　不過，個別民營企業(yè)對PE基金的政府協調能力依然心存顧慮。 　　“說到底，面對參與國企改制的PE基金，出資人更關心政府有沒有出資，將政府與PE基金的利益訴求捆綁在一起。”一家民營企業(yè)主坦言。 　　

21世紀經濟報道記者了解到，兩江汽車基金經過多次溝通，得到重慶市科委與兩江地區(qū)政府部門約1.5億的出資，目前還在爭取國家發(fā)改委的5000萬元出資。 　　“政府部門的出資，應該在5月份基本到位。”上述知情人士透露。而地方政府部門出資的主要條件，是要求兩江汽車基金按地方政府出資額度的2倍投資當地企業(yè)，協助當地汽車國有企業(yè)實現產能擴張與技術升級。